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深度|顾家家居的三大野心和四个焦虑

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[深度]顾家娇的三个野心和四个焦虑

记者|袁英琪

编辑|陈飞宇

2000年,一位年轻的体育老师辞职在海里工作。在过去的20年里,他在杭州郊区建立了一家小型沙发工厂,成为一家市值近200亿的上市公司。这个人是顾家生董事长顾江生。

顾江生曾在接受媒体采访时为记者计算了账号。他说,按照“大房子”的概念,市场容量为4万亿元。如果龙头企业占市场份额的1%,将有400亿元。今天,古家角的收入不到100亿元。这种对话可以反映顾江生心中的宏伟“目标”。

这个雄心勃勃的目标目前正在以自己的方式推进。 8月14日晚,顾家佳发布的半年报显示,营业收入同比增长23.7%,母公司净利润回报率为15.8%。业绩增长相对稳定,主要是由于渠道扩张。事实上,古嘉嘉近年来业绩快速增长的原因,除了高水平的房地产热潮外,大力拓展渠道的作用也不容忽视。

从业绩增长的表面来看,其背后隐藏的焦虑是毋庸置疑的。古嘉娇长期以来对纯渠道扩张带来的利润不满,并开始一路扩大“买,买,买”的模式。 2018年,古家角投资超过30亿元人民币。赢得或参与了7家国内外知名软包装家具企业,3个扩建项目正在建设中。 2018年的转折点是古家园加快了“大家园”战略的实施,还是另一个隐患呢?在这种激进的扩张背后,除了公司的雄心外,扩张背后的焦虑是什么?

野心1:曲线“并购”不成功

在古家窖的外部并购过程中,西安同一个软装行业的床垫领导者发起的“A-A”事件被认为是最受关注的问题。 2018年10月,顾家娇发表了13.8亿的论文,而锡林门《股权转让意向书》的控制引起了市场的广泛关注。虽然,《股权转让协议》最终会自动取消而不会过期。但随后,顾家娇宣布将对锡林门市进行“金融投资”。这是以12.5亿美元收购锡林门的大量可转换债券。如果锡林门在协议规定的宽限期(8月9日)之前没有成功回购债券,那么古家角的股权预计将超过锡林门的主要股东华谊投资。因此,顾家娇可以实现对西林门的“曲线”收购。

令人惊讶的是,顾家娇没有接管锡林门的可转换债券。根据锡林门8月9日晚的公告,这些可转换债券最终由五家公司接管,其中投资最多的将占锡林门的9.3%。此外,五家公司之间没有关联方关系。此时,交易终于结束,虽然锡林门持有的股票数量大幅减少,但仍保持其控制地位。

顾家娇没有解释太多。我们的分析认为,古家角的变化可能会受到自有资金的压力。另一方面,锡林门可转让债券的估值过高,价格不具成本效益。

雄心壮志2:持续收购欧洲老牌软装品牌

收购古家窖远远超过锡林门,其更多的布局集中在海外市场。

2018年2月,顾家娇以4156.5万欧元(相当于约3.2亿元人民币)收购了德国着名软装品牌公司Rolf Benz AG。该公司成立于1964年,拥有三大品牌,涵盖消费者不同的消费能力和风格。交易完成后,预计每年将为古家角带来2000万元的净利润。

一个月后,顾家娇看中了着名的意大利家具品牌Natuzzi S.p.A(Natus)。它宣布将以6500万欧元收购Natuz中国业务的51%股权,相当于人民币5.1亿元。并获得了Natuzzi Italia和Natuzzi Editions在中国的独家经销许可。合资公司还包括18年来房屋合并声明的范围。

不仅如此,在2018年3月,顾家娇还以7700万澳元收购了澳大利亚家具领先品牌尼克斯卡利的13.64%股权,相当于人民币3.70亿元。它旨在打开澳大利亚市场。 6月,古家园投资2.1亿元收购优先住宅。去年11月,古家娇又投资4.2亿元收购屯堡之家51%的股权,旨在弥补床垫出口领域的不足。

令人担忧的是,古嘉之家花费近20亿元收购这些公司,2018年仅贡献了2000万元利润。其中,泉州屯堡之家实现利润768万元。 Natuz贡献了784万元的利润。优先家庭表现略好,贡献3500万。罗尔夫奔驰损失了1100多万元。看来,古家居未来将这些企业融为一体,使其发挥协同效应并不困难。

之所以顾家娇收购这些欧洲公司,主要是为了改善自己的品牌体系,开拓更大的中国市场。然而,频繁的收购使得古嘉嘉2018年的商誉增加了8.3亿元。未来,如果并购公司与顾家角的整合低于预期,或者当行业进入下行周期时,可能会导致减值。善意

雄心3:产能扩张接近40亿元

在扩大产能方面,古家角也有很大的投入。 2018年初,古家角宣布计划投资不超过15.1亿元,在黄冈新建60万套标准软件和400万平方米定制家居产品项目,以满足其在华中地区的产能需求。目前,该项目已接近完工,预计将于2019年底前完工并投入生产。

随后,古家角发行可转换债券,计划筹集10亿元,在嘉兴建设新的80万标准软件家具项目。该项目总投资13.8亿元,预计到2021年底。募集资金计划已经中国证监会批准,募集资金也已收到。

2019年5月,古家园计划筹集10亿元在杭州大江东工业园区建立定制家具生产基地。该项目预计将实现1000万平方米的定制家具容量。第一阶段计划于2020年底完成。

据估计,2018年,古家园将投资30亿元,未来将按现行计划投资24亿元。除了发行可转换债券筹集的10亿元外,其余14亿元必须自筹资金。截至2019年半年度报告,古嘉家具的账面现金约为18亿元,上半年经营活动产生的现金流量净额为7亿元。在古家角大幅扩张的背后,仍有一小部分资金缺口需要解决。如果增加债务融资,无疑会推高本土的商业风险。

国内外收购,生产能力的迅速扩张,这些雄心壮志,是顾家家不得不面对的焦虑。

焦虑:财务压力很大,偿付能力正在恶化

资金短缺是古家角快速扩张的后果之一。

首先,古家的债务总额持续上升,2018年飙升至54.9亿元,同比增长116%。相应地,资产负债率也从2017年的38.6%上升至2018年的52.3%。同期,同一行业公司的主要竞争对手闽华控股的资产负债率仅为40%。

值得注意的是,到2018年,古嘉嘉的有形资产与负债的比率已达到历史最低点0.54。2015年,在上市前,公司的业绩增长放缓,当面临财务压力时,该比率仅为0.65。这些指标都表明古家的偿债能力恶化。

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Wind

为缓解资金压力,古嘉之家还多次改变上市时募集资金的使用情况,以补充流动资金。例如,古嘉娇在上市时已经将资金用于“扩大连锁营销网络项目”筹款项目。其余募集资金将为4亿元人民币,以补充流动资金。该公司还利用可转换债券资助的8亿元暂时补充流动资金。截至目前,还有7亿元未归还。

焦虑2:善力的表现受兼并和收购的推动,收入内生增长的增长已显示出来

更严重的问题仍然存在。

数据显示,2019年上半年,古家角的营业收入增长了23.7%,而2018年,其营业收入增长了38%。这表明该公司的收入增长率已显着下降。此外,不要忘记古嘉家在2018年进行了大量的并购。那么,除了整合的影响外,古家角的内生增长是什么?

根据2018年年报,顾家院先后收购了6家合并公司,总收入约9.2亿元,总投资约2000万元。剔除整合的影响,古嘉教在2018年的收入仅增长了23.8%。与往年的增长率相比,古家家2018年的收入呈下降迹象。虽然古嘉娇没有透露2019年上半年公司的营业收入,但可以想象,在合并的影响下,顾家家的2019年上半年的实际收入增长率将会降低。

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Wind,界面新闻研究部门

根据Wind的统计数据,古嘉娇在线销售的平均季度增长率从2018年下半年开始下降,到2019年初,出现了急剧的负增长。在线销售是整体销售的缩影,可以反映整体销售趋势。根据目前的数据,古嘉教的网上销售额在2018年全年增长了23%,而2019年上半年的网上销售额下降了34%。

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Wind

焦虑三:应收账款激增,营业收入或保水率

与顾家娇收入的内生增长率相比,更令人担忧的是营业收入的质量。我们发现古家的预收款,运费,应收账款和现金流量数据均表明营业收入增加涉嫌注水。

在正常情况下,顾家之家根据经销商的订单安排,并在收到经销商的全额付款后发货。也就是说,预收款可以反映公司未来一段时间内的业绩增长情况。我们发现,2018年,古嘉之家的预收款仅增长了5%,而2017年,预收款增加了46%。预付收入的突然下降也是古嘉家庭收入增长疲弱的迹象之一。

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Wind

2018年,古家角运输费1.2亿元,同比增长12%,远低于古家家内生营业收入增长23%。 2017年,古家角的营业收入增长了39%,运费增长了46%。由于运费增长明显放缓,顾家院没有在财务报告中解释原因。

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Wind

经营活动产生的现金流量净额也是如此。 2018年,古家家居业务的现金流入净额为10.1亿元,同比下降11%。营业收入和净利润均大幅上升。这让我们不得不怀疑古家角的利润质量。

在2018年的营业收入中,顾家佳的应收账款增加了118%,达到9.3亿元。在这方面,古嘉之家解释说,它受到被收购公司的影响。但是,除了合并收入增加3.29亿元外,古家角应收账款大幅增加了40%,远高于营业收入的增幅。

在2019年第一季度,古家角的净利润仅增长了6%,这符合我们的判断,因为古家角正面临着行业增长放缓的日益严重的问题。但奇怪的是,古嘉娇的经营净现金流量同期大幅增加。第一季度,古家角的经营净现金流为2.48亿元,但去年同期仅为2亿元,而去年则不超过1亿元。我们不禁要问,古嘉教2018年收入的收入数据是否已提前确认,导致了这些不合理的情况。

焦虑四:商店扩张进入瓶颈期

古家角的自有品牌店数量已达到4200多家,2018年增加了近1000家。过去,古家家每年新增500-600家店铺。然而,虽然新店的步伐加快,但业绩增长却低于往年,这凸显了顾家家业绩放缓的焦虑情绪。

古家的商店和工厂集中在华北和华东地区。家庭工业受到物流和运输的限制,因此形成了区域特征。经过古家角多年的发展,华北和华东两地的消费潜力进入了瓶颈期。为了保持快速增长,顾家佳必须开拓新市场。对黄冈生产基地建设的投资可以看作是华中市场发展的一个步骤。

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古家角官方网站

在疯狂购买和购买古家之后,这正是他在业绩放缓后所感受到的。然而,合并后,古家的资金紧张,商誉高涨。当行业环境良好时,这些问题可以通过自己的利润来缓解。如果该行业的增长突然放缓,这些问题将会像潘多拉盒子一样,这将引发一系列商业危机。

可以肯定的是,古家家现有的优势市场已显示出增长放缓的迹象。因此,该公司将注意力转向新的类别和新市场。不要犹豫,投资建设新的定制家具厂,布局海外市场。这些古家角的布局最终会“饮酒解渴”或“扭转潮流”,让我们拭目以待。

主编:赵惠芳